在過去8年間，中國的城市普遍經歷了迅速的房價增長，從2003年至2009年間城市房價年均增長率達到12%，2009年在貨幣供給擴張和通貨膨脹的推動下更高達25%。一些中心城市的房價在過去8年間增加了3～5倍。房價上漲的同時伴隨著住宅銷售數量的迅速增長，住宅銷售面積從2002年的2.37億平方米上升到2010年的9.31億平方米，增加了3倍。

　　房價的持續大幅上漲，已成為危害中國經濟健康發展的嚴重問題。它直接導致了嚴重的消費抑制，并造成了投資收益率的極大扭曲。面對房價持續大幅上漲的勢頭，自2004年后，政府曾多次出臺房地產的調控措施，旨在抑制房價過快上升的勢頭，但每次都是房價越調越高。

　　高增長低利率產生套利機會

　　為什么中國城市的住房價格會發生如此大規模的持續上升呢？為什么政府的房地產調控迄今都是無效的呢？對此，一個基本解釋是：經濟的高增長與低利率二者的結合構成中國持續房價泡沫的主要原因，政府多次引入的房價調控措施之所以無效，是因為這些調控措施未能從根本上消除由高增長與低利率二者的結合產生的在房地產上投資的套利機會。

　　在市場交易費用可忽略的情況下，房價增長率便是對住房投資的回報率。經濟的高增長會推動房價的增長，在這種情況下，如果名義利率始終保持在一個低水平上，房價增長率與利率之間的差距便提供了一個套利的機會。

　　假定消費者具有儲蓄與投資住房兩種選擇，那么，當房價增長率持續顯著地超過儲蓄利率且消費者預期這種情況將繼續下去時，消費者理性的選擇便是投資房地產，因為當前購入住房在將來的某個時候再出售的回報超過銀行存款的回報率(名義利率)。于是對房地產的投資、投機需求便會迅速上升，這反過來又進一步助推房價上升。

　　這正是中國在過去8年間發生的情況。從2003年到2010年，名義人均GDP增長率高達15%，名義利率則始終保持在2%~3%的狹窄范圍內，與之對應的是，房價增長率年均達到12%。過度投資需求的一個標志是大量的閑置住房，據估計，城市住房閑置率高達1/4。

　　保障房和限購治不了高房價

　　現在我們可以理解，為什么政府的房地產調控迄今都是無效的，這是因為政府多次引入的房價調控措施從本質上說都沒有對套利機會本身產生任何實質性的影響，因此只是在短時間內抑制了房價上漲的勢頭，但對房價上漲的動力并未產生任何抵消作用。

　　這同樣適用于2011年上半年實施的保障房和限購政策。保障房主要針對的是低收入家庭，他們本來就不構成買房人群的主體。因此，保障房的增加并不會對投資需求產生任何實質性的影響。相反，保障房的增加可能導致商品房土地供給的減少，推高商品房土地價格，從而間接地推高商品房房價。

　　限購固然能強制性地減少投資需求，但限購只能是一項短期政策，并且在實際執行中會存在許多漏洞。此外，由于限購只是在一些中心城市實行，它會導致投資需求轉移到這些中心城市的周邊地區，從而推高這些地區的房價。限購作為一種對經濟自由選擇的限制，會帶來通常的無謂成本損失(deadweight loss cost)，即使作為一項嚴格的短期措施，也存在更好的替代，那就是大幅減少房貸和大幅提高房貸利率。

　　在經濟保持持續高增長這一大前提下，我們究竟怎樣才能從源頭上徹底解決房價持續過度增長這一困擾中國經濟與民生的嚴重問題呢？

　　致力于消除套利動機，我們可以有兩種解決方案，共同前提是住房以滿足民生為基本目標而不是用作刺激增長或滿足地方財政需要的手段。第一種方案是一個直接的方案，即通過提高利率直接消除套利的機會；第二個方案是一個間接的方案，即利用對房屋銷售征收的房產增值稅(差價稅)抑制短期投機需求，利用對住房存量征收的房產稅抑制過度的中長期投資需求。在完善的利率機制尚未建立之前，稅收方案可以作為一個過渡的方案，在利率過渡到市場化之后，則可在稅收調節與利率調節結合的基礎上逐漸建立起一個常態的依靠市場自穩定機制的完善的房價調節體制。